向下波动收敛，估值重回长期底部区域  

摘要：5月，伴随着中美贸易摩擦的必然曲折以及美国制裁华为事件的影响，大类资产价格再一次波动剧烈。受全球经济增长预期的下调，全球央行此时很难进行货币紧缩政策，国内的债市资金依然充裕。国内资本市场向下的波动正在收敛，市场估值重回底部区域，给予了逆周期投资者更多的长期投资机会。

A.特朗普“图穷匕首现”，大类资产价格再次剧烈震荡

截至2019年05月25日，在中美贸易谈判受阻以及美国制裁华为的背景下，全球大类资产再次剧烈震荡。较上月25日,石油价格（Brent Crude）下跌7.6%；LME铜下跌6%，全球各大股指平均下跌5%，其中沪深300下跌8.8%，S&P500下跌3.4%，人民币下跌2.5%。似乎一时间，又回到了2018年2月“贸易战”刚刚点燃之时，市场因缺乏预判而导致的剧烈波动。但是，经历了2018年那样几乎全部的大类资产下跌的年份，今年以来，整体大类资产的价格其实是回升的。今年以来，美元升值1.6%，人民币贬值0.7%，石油上涨了25%，铁矿石上涨了48%，焦炭上涨了21%，猪肉上涨了14%，全球各大股指平均上涨了超过10%。经历了1季度的估值回升，市场的向下调整本身是自然的，只不过特朗普政府的贸易谈判方式加速了波动的速度。

本月，特朗普政府对华为的制裁凸显了国家间对战略制高点的抢夺是如此的激烈。二战后，美国获得了一批来自东欧以及德国的科学家，为美国70-90年代的技术大爆发打下了坚实的基础，国内的供应链体系得到转型升级，全社会生产效率大幅度提高。发展经济学家说，科技的进步是一种运气，其实不然。科技进步来自人才，人才是第一生产力。目前，我们国家的整体产业链仍然以低端制造业为主，若想进行产业升级，突破“中等收入国家陷阱”，必须拥有一批来自全世界的科技人才投入到产业的转型升级中，而华为正是我们整个产业链的一颗明珠。拿掉这只“中国龙”的眼睛，中国就失去了技术升级的活力，这是美国的国家战略利益所在。若我们始终以劳动密集型产业为支柱，那么我们是无法抵御每七、八年一次的世界金融及货币危机的，也无法实现独立的货币政策，整体抗风险能力无法提高，资本积累就无从实现，这才是中等收入国家陷阱的本质。

我们看到，美国在全球产业链的安排上若充分与中国合作（事实上当时也是美国选择了中国），美国企业可以维持较高的整体毛利率。若想在短时间内完全拆了这条双向产业链，则美国的跨国企业不仅将失去高毛利，同时也将错失中国巨大的消费市场潜力，那么美股对美国企业的盈利预期无法实现，也就无法维持现有的估值体系。美国的全球贸易体系是华尔街构建的，如果想重构，华尔街设计的金融产品估值都将重构，届时特朗普政府会有不能承受之重。因此，中美之间的谈判，谈成的巨大利益是看的见的。贸易谈判从来就不是一蹴而就的，谈谈打打，打打谈谈，需要耐心，曲折都是必经之路。对于我们周期投资者来说，有波动，才有所谓的周期，才能投资。不要惧怕这样的不确定性，so be it。

B.债市依然保持稳定，资金面相对宽松

本月，央行再次采取定向降准措施，对冲外部宏观风险，资金层面依然宽松。截至5月22日，本月国债短端和长端有小幅上升，分别上升4bps和3bps，中端基本与上月末持平；AAA企业债短端与上月末维持不变，中端微幅上升，上升幅度在2bps以内，长端微幅下降1bps。今年以来债市依然保持稳定，资金面继续维持相对宽松的状态，国债的收益率在3左右，AAA级企业债的收益率在3.6-4之间。

C.信毅A股估值指数

截至5月25日，主板、中小板、创业板的平均市值回到了2018年7月的水平，均值差不多是230-100-70亿之间。今年以来，信毅A股估值指数从2018年年末的底部持续回升，5月迎来首次调整，目前整体估值水平在2018年9月左右，估值仍然处于一个长期底部区域，向下调整的空间其实并不大。

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